600346:中国中免不一定不是下一个上海机场

• 
  机器人

　　来源：虎视财研,12不是底 ,快的，今天它必须跌停，就怕你怂！ ,没开工，我等着11元炒底 ,[财力][财力][财力][财力][财力][财力][财力][财力][财力] ,只出不进，被骗一次可以理解，但再被骗二次三次那就是你活该了，抓紧拉高各股及时解套出逃，规避后期大量黑天鹅、仙股、ST、退市、股价、基金净值再遭腰斩损失巨大等各类风险！

　　原标题：中国中免的黑天鹅?

　　作者|韦一啸

　　编辑|覆红雪,押金只能算应付款，不能算经营收入。,从统计数字可以看出，现在的国人，网购的力量是非常强大的。不过我可能是拖了全国人民的后腿。全中国人2019年网购花掉10万亿元。我却只花了区区几百元。,这种问题我们没办法看到整体，所以很难说清楚。
国与国之间的交往，其实就像谈生意。比如我们打黄岩岛，不是不能打，但要看最终要达成的目的是什么，并用什么样的代价来换取。
比如说现在黄岩岛的实际控制权在中国，那么开打的目的是什么？是要换取菲律宾的承认？要换取国际社会的承认？还是将矛盾由双边关系升级到东盟框架内来解决？
发动一场对黄岩岛的局部战争，能否达成这一目的？即便菲律宾在武力上服软，恐怕也只会使它叫嚣中国以大欺小，而争取国际上的同情，很难让它真正放弃南海主张。类似的像英国和阿根廷的马岛战争。而要将武装对立升级到对菲律宾全面战争呢？恐怕黄岩岛争端就会升级到多边关系（这显然是中国不愿看到的）。
换个角度来说，假如中国打菲律宾，势必要争取更多国际社会的支持。那么假如美国提出，让中国改变对朝鲜或伊朗的立场，来换取美国对中国攻击黄岩岛的支持，中国如何应对？如果美国提出要中国改变对台军售的态度为代价，来换取美国对中国的支持，中国能否答应？毕竟现在五大国都没法走孤立主义路线，在中美关系的博弈中，就看谁手中的牌多，并且能利用手中的优势获取更大的利益。菲律宾只是一张牌。
当然也不是说中国不该用武力，使用武力当然也是解决手段之一。不过很多事我们看不到，是否用武力是最佳手段，这个就不敢保证了。但也有可能打是最佳解决手段，也许中国不打是真正错过了机会也说不定。但这个我们就无法断言了。
不过有一点，无论中国动用或不动用武力，都不代表中国放弃对黄岩岛的主权。,

就清洁类家电来说，智能扫地机器人已经成为目前很多家庭必备的地面清扫工具，清洁效果相当不错。很多用户对扫地机器人还存有疑虑，认为人工清扫效率更高。今天通过对行业口碑机型斐纳（TOMEFON）TF-880S智能扫地机器人进行开箱测评，看看扫地机器人到底好不好用。

一、开箱印象

斐纳（TOMEFON）TF-880S智能扫地机器人整机设计十分精美，机身的烤漆工艺很有质感，给人眼前一亮的感觉。开箱后发现这款机器除了主机、充电座等基本配置之外还附赠了HEPA过滤网、一对边刷和一块备用拖布，很贴心的考虑到了耗材的问题。

经过测试，TF-880S主机重量2.8千克，厚度90毫米，一般的家具底部都能自由通行，沙发底和床底的清扫不在话下。在机身的最前缘安装有橡胶防撞条，可以防止碰擦家具，并增加机器的耐用度。轻轻按压打开面板上的按钮，开启尘盒。提拉式尘盒容量为600ml，相比同类扫地机器人容量更大，从而省去了频繁清洁尘盒的麻烦。

二、使用体验

根据说明书按下遥控器，扫地机器人就开始工作了。斐纳（TOMEFON）TF-880S智能扫地机器人使用的是自主研发设计的智能专属芯片，搭配先进的智能导航系统，可以实现家居环境扫描和实时定位。实际工作时，TF-880S沿着测试房间只走了一遍就记住了各家具和障碍物的位置，第二次工作时完美优雅的避开了所有障碍物，同时也没有出现地面漏扫的情况。这说明它的记忆规划功能还是很强大的。TF-880S出色的清扫效率要归功于全屋智能分区算法和弓字型清扫路线，整个打扫过程中无需人工干预，可以说是很智能了。

在吸力方面，TF-880S配置的是超高性能的数码无刷电机，具体表现为清扫过程源源不断的强劲吸力，最高吸力达1500帕。在强劲吸力模式中，地面的瓜子壳和纸屑等大颗粒垃圾都被通通吸入。同时在拖地模式下，纳米材质的抹布具有锁水和集尘效果，因而避免了湿拖拖不干净等市面上一般扫地机器人常会出现的现象。搭配水箱均匀渗透水分，倒钩式纹理使得地板上的顽固污渍也能被清理干净。

在应对家中地面的障碍物及地面高度差方面，斐纳TF-880S也具有不凡的表现。这主要归功于它内置的多重红外感应装置和下视感应器。在灵敏的感应到高度落差后，TF-880S会以最快速度从原位置撤退，从而避免高处落下，对机器造成损害，延长机器使用寿命，从另一个方面体现出了智能家电的优点。

在续航能力方面，斐纳TF-880S搭载了一块2000mAh的动力型锂电池。锂电池高能量密度的特点决定了它拥有充足的续航能力。实际使用中，充一次电可以完成整个150平家庭的地面清洁。在完成清洁任务后，TF-880S还具有自动回充功能，即打扫完回到起始位置自动充电，而用户只需在需要清洁时按下遥控器，不用担心电量不够问题，可以说十分智能和贴心了。

在清扫过程中检测到的机器运行噪声也很小，基本相当于最低档吹风机的声音，因而在工作过程中噪音几乎可以忽略。

三、总结

斐纳（TOMEFON）TF-880S智能扫地机器人以真正的实力领先市场同类产品，在市场和各大销售平台销量都很领先。作为一款颜值和技能都在线的智能扫地机器人，TF-880S在这次评测中表现优异，是一款适用于多数家庭且品质较高的产品，可以真正使人们享受到智能家电给生活带来的便利与乐趣。

　　在A股形形色色的大白马中，中国中免无疑是最拉风的明星之一。去年年初，这家公司股价最低65.78元，到今年年初，一度突破400元大关，6倍涨幅，嗨翻全场。

　　中国中免自2009年上市以来，通过内生增长和外延并购，营收规模从60亿增长到500亿以上，扣非后净利润从3亿出头增长到近60亿规模。

　　这样的业绩，确实很牛逼。

　　特别是近年来，它的牛逼之处，更是展现得淋漓尽致。2020年，在疫情严重的背景下，它的营收虽然只同比增长8.2%，但是扣非后净利润同比大增55.83%，2021年一季度更是劲爆，营收同比增长127.48%，扣非后净利润同比增速高达2460.32%！

　　这里面有去年收购海免公司51%股权带来的影响，但是我们一定要注意到它的核心会计科目——销售费用——对其业绩的影响，及其背后的议价权战争。

　　一、租金战争

　　作为中国最大的免税品运营商，中国中免的核心竞争力主要是手上几张稀缺的免税品经营牌照，从明面上来讲，它是一家零售商，但从本质上来讲，它就是一家靠吃税差的公司，你也可以把它理解为一家税务局。

　　中国中免的三大财务报表都非常简单，单说利润表，在成本端，除了采购免税品的成本，它最大的支出是销售费用，而其销售费用的核心就是场地租金。

　　2018年到2020年，中国中免的销售费用分别是116.01亿、155.36亿、88.47亿，销售费用率分别是24.68%、31.07%、16.82%。

　　我们可以很清楚的看到，中国中免的销售费用率弹性很大，与2019年相比，2020年的销售费用率几乎下降了一半，从绝对值来看，减少了66.89亿！这是中国中免2020年业绩大增的核心驱动因素之一。

　　那么，它为啥在营收同比增长的情况下，销售费用率能大幅下降？

　　这里面，其实就是一场租金战争，确切地说，是与另一家明星企业——上海机场——的租金战争。

　　免税品运营本质上是吃税差，这个东西你不能到处乱开，大家知道，它一般是开在机场。机场这个东西，具有天然的垄断性，核心枢纽机场本是摇钱树，躺着收租。

　　上海机场坐拥浦东机场，基本上垄断了上海的国际航班，原本就是一家躺着收租的公司，它最大的收入来源，就是这些免税店，具体来说就是上海机场的持牌免税运营商日上上海。

　　2015年到2017年，上海机场向日上上海收取的租金分别是14.6亿元、16.94亿元和25.55亿元，占上海机场当年营收比重分别为23.30%、24.38%和31.69%。

　　免税品这碗饭，本来是运营商和机场两家吃，并且机场吃大头。以17年为例，日上上海营收87.48亿元，净利润6.32亿元，交的租金却高达25.55亿，是其净利润的四倍以上。

　　日上上海的大股东原本是百瑞投资，2018年，中免集团收购了该公司51%股权，日上上海变成了中免的控股孙公司。

　　并购刚完成，2018年9月，这个日上上海就与上海机场签订了一个很有意思的协议，根据上海机场的公告，2019年至2025年，日上上海预计每年将向上海机场支付保底租金（销售提成）35.25亿至81.48亿，7年合计410亿。

　　这还只是保底金额，上不封顶。2019年，日上上海向上海机场支付的租金高达52.1亿，占其当年营收的比例高达47.6%！

　　这个金额大大高出原本预计的金额。而这一年，日上上海的净利润一共还不到10亿。要知道，与17年相比，它19年的营收几乎翻了一倍，而净利润增长不到50%。

　　所以，上海机场很哈皮，日上上海很不哈皮。

　　哥俩一起玩耍，哥哥天天吃肉，弟弟天天啃骨头，久而久之，弟弟心里肯定心生埋怨：为什么干活的总是我，而吃肉的总是你？

　　这时候的日上上海，也早已不是当年的吕下阿蒙了，它背靠中免集团，是其旗下的核心资产，博弈起来，当然更有底气了。

　　2020年，随着全球疫情爆发，浦东机场的国际航班锐减，客流量大跌，这时候，大家就要坐下来谈谈了。

　　2021年1月，上海机场发布了跟日上上海签订的补充协议公告，在这个协议里，上海机场和日上上海的地位完全颠倒过来了。

　　根据这个协议，只有当上海机场当月实际国际客流大于2019年月均实际国际客流的80%时，才能拿到保底提成，如果低于这个客流量，则按实际提成来结算。

　　也就是说，以前是最低保底，上不封顶，现在是最高保底，下不设底。

　　表现在财务业绩上，2020年，上海机场当年向日上上海收取的租金只有11.56亿，这个收入还不到2019年的四分之一。

　　很多人将上海机场业绩暴跌归咎于疫情，疫情确实是上海机场业绩大跌的关键因素，但不是最主要的因素，上海机场业绩暴跌的核心因素是在这场租金战争中失败。

　　我们以日上上海的业绩为例，2019年日上上海营收151.49亿，营业利润11.99亿，2020年营收137.3亿，营业利润32.61亿。在疫情影响下，2020年营收同比仅下降9.37%，但是由于在租金博弈中获胜，它的营业利润同比大增171.99%。

　　2021年一季度中国中免的业绩大增，销售费用大幅下降是核心驱动因素之一，我们看到，这个期间它的营收同比增长127.48%，但是销售费用同比下降了差不多一半，2020年一季度是33.74亿，2021年一季度是17.73亿，销售费用率从42.66%下降到9.77%。

　　所以，在与上海机场的租金博弈中取得胜利，绝对是中国中免近年来业绩大增的核心因素之一。

　　在它们租金博弈的过程中，我们看到一个很有意思的现象，2018年，上海机场在租金博弈中获胜，随着而来的是股价一路高歌猛进，成为沪深两市最拉风的白马股之一，中国中免的股价则长期受到压制；2020年，随着租金博弈失败和疫情双重打击，上海机场的股价一路暴跌，而中国中免在租金博弈取胜、海外疫情严重之下三亚市内免税店业绩暴增、收购海免控股权这三重利好加持之下，股价一路狂飙。

　　什么叫天道轮回？这就是。

　　二、黑天鹅

　　那么现在，是不是到了给中国中免唱赞歌的时候了？

　　虎哥认为，为时尚早。说得不客气一点，中国中免不一定不是下一个上海机场。

　　为什么这么说？我们从三个方面来分析。

　　首先来看租金博弈。2020年，上海机场向日上上海收取的租金只有11.56亿，这个金额，还不及2015年的租金水平（14.6亿），可以说，已经到了极限。中国中免从销售费用中榨出利润，不具有可持续性。

　　再从博弈双方来看，中国中免的胜利不是最终的胜利，它与上海机场的租金博弈，还将持续，未来或许会更加激烈。

　　因为免税店的租金收入，是上海机场最核心的收入和利润来源，日上上海拥有的免税牌照的优势，而上海机场拥有的是具有垄断性的核心资产，相较于上海机场的核心资产，免税牌照更加脆弱，未来的变数更大。

　　所以虎哥认为，中国中免与上海机场之间的租金博弈，不是已经结束，而是刚刚开始，稀缺性的牌照资产鏖战具有垄断性的机场资产，虎哥认为，上海机场的赢面，似乎还大一点。

　　其次，我们来看中国中免最赚钱的资产，是全资持股的三亚市免税国际城。2020年，三亚市免税店贡献的营收213.16亿，占其总营收的比例为40.53%，归属于上市公司股东的净利润为29.68亿，占净利润的比例为48.34%。跟2019年相比，2020年三亚市免税店的营收和净利润都翻了一倍。

　　那么这种高增长是否具有可持续性，虎哥认为未必。这里面的隐患有两个。

　　第一，三亚免税店2020年业绩暴增，跟全球疫情爆发不无关系，海外代购产业链遭到重创，高端香化产品消费回流，是驱动三亚免税店业绩暴增的重要驱动力，将来疫情得到控制，三亚免税店的业绩未必能保持高增长。

　　第二，三亚免税店面临的另一大风险是，随着海南自贸区的建设发展，政府逐渐增加免税品牌照，鼓励免税品市场适度竞争，中免一家独大的格局恐怕难以为继，虽然它的规模大，在产业链上具有强大的议价能力，但是随着海南免税品市场竞争加剧，中免的生意受到冲击是不可避免的。

　　此外，我们还要看到，中国中免2020年以来的业绩高增长，与海免公司的并购也有关系。2020年中免收购海免51%股权，海免并表，当年营收99.11亿，归属上市公司股东净利润6.57亿，这也是中国中免2020年及今年一季度业绩大增的核心驱动因素之一。

　　但是这种并购带来的业绩增长是一次性的，未来海免公司能否保持高增长也具有重大不确定性。

　　结束语

　　聊了这么多，归根结底，还是要回到中国中免的股价上来，截止到5月7日收盘，中国中免股价报收288元，市值5623亿，静态PE超90倍，动态PE将近50倍。

　　这样的高估值，是建立在市场对其高增长的预期之上的，哪天这种高增长预期没有了，就是大幅杀估值的时候了。

　　市场就是这样，爱你的时候会把你捧到天上，抛弃你的时候，连一声再见也不会说，一如上海机场。

　　而高增长、牌照和租金博弈，都是中国中免潜在的黑天鹅。

　　黑天鹅，总是喜欢在赞歌最嘹亮的时候，悄然而至。