短线是银下载:公司Q2 在去年低基数下仍然有望平稳增长：

• 
  五粮液

　　白酒：如何看待白酒板块的近期调整？近期白酒板块持续调整引发市场担忧，我们认为当前仍处于中报披露前的窗口期，中报业绩仍是板块短期行情的边际决定因素，本周酒鬼披露了行业首份中报预告，公司Q2收入和净利润同比+96%、162%-185%，业绩略超预期的同时股价却剧烈波动，核心在于市场对次高端预期较高，实际上从调研反馈来看，板块依然处于自身景气良性向上的通道中，核心公司回款进度基本都处于近年来最佳水平，库存则处于历史低位，板块回调后再度带来配置性价比。

???　　站在当下展望下半年，从我们跟市场的交流来看，市场对高端和次高端分歧主要如下，我们进行梳理：（1）高端层面，下半年能否跑赢？上半年高端酒相对跑输板块，主要是市场聚焦业绩弹性之下高端酒弹性不足，存在消化估值的压力，进入下半年我们认为高端相对占优，一方面在基数平稳之下业绩将延续稳健增长，且批价仍处于上行通道（茅台散瓶已突破2800 元），另一方面估值对应明年处于合理偏低水平（茅台不足40 倍，五、泸35 倍），在估值切换之下一年维度收益率打开，主要关注批价上行及后续中秋旺季催化；（2）次高端层面，高增速能否维持？上半年次高端在高弹性之下跑赢板块，进入下半年市场担忧增速放缓，我们认为首先在基数恢复正常后下半年增速放缓的压力确实存在，但一方面已在市场预期之内，另一方面次高端板块自身景气度仍将持续，今年是次高端酒企大力谋求高 端化升级的元年，酒企纷纷加大投放向上占位，同时核心酒企全国化铺货步伐明显加快，预期未来2-3年次高端板块仍将处于高端化和全国化带来的红利释放期，故下半年业绩短期波动后继续看好次高端板块成长。

???　　爱普股份：定增过审，工业巧克力+果酱加速发展可期。2021 年7 月5 日，公司非公开发行A 股股票的申请获得证监会审核通过。本次资金将用于建设年产5.6 万吨巧克力和5 万吨果酱的产能。（1）根据公司公告，2021Q1 公司实现工业巧克力收入1.33 亿元，同比增长50.05%，毛利率为17.79%，对比2019 的15.88%和2020的11.70%明显改善。2021Q1 公司巧克力产能利用率达到97.4%，处于满负荷状态。

???　　均价为1.52 万元/吨，对比2019 的1.37 和2020 的1.32 万元/吨提升明显。公司工业巧克力均价与毛利率上升，主要系：第一，公司在大客户伊利的份额持续上升，客户端竞争优势对比百乐嘉利宝更加明显，价格竞争缓和，2021Q1 供给伊利的毛利率为17.19%，2019 和2020 年分别为12.44%和9.51%；第二，大宗上涨推动代脂工业巧克力价格上升。果酱2021Q1 收入0.35 亿元，同比增长116.42%，产能利用率达到85.23%。毛利率为17.24%，对比2019 的13.74%和2020 的14.56%持续改善，主要系产能利用率持续上升、良品率改善。（2）募投项目投产，一方面将大幅提升公司工业巧克力和果酱产能，另一方面可以有效扩充工业巧克力和果酱产品线、丰富产品品类，提升中高端产品技术含量和研发能力。公司将食品用香精、工业巧克力、水果制品、乳脂制品等单项产品组合利用，在冰品（冰淇淋、酸奶）、功能性饮料、糖果、连锁烘焙、连锁茶饮、轻餐饮（西式）和中央厨房（中式）等领域提供综合解决方案，将单项产品优势提升至综合化复配的产品解决方案优势。

???　　调味品：Q2 经营承压，期待社区团购渠道加速整合。近期我们对调味品行业进行调研，预计龙头海天味业Q2 收入端增长10%左右，渠道库存达到3 个月左右的较高水平。收入端餐饮渠道逐步恢复，但家庭渠道受社区团购影响，短期被中小区域品牌分流较多。利润端，由于成本上行+2020Q2 销售费用率低位，预计调味品Q2 净利率整体承压。展望Q3，调味品收入与利润有望边际改善。2020 年社区团购渠道兴起，各平台以低价抢夺流量，对传统渠道价格体系形成大幅冲击，因此各大品牌商如海天、厨邦等均采取相对保守的策略。但平台商在抢夺份额阶段负毛利销售，仍可从二批商进货，尤其是在渠道库存高企的背景下，一批商也有向社区团购平台供货回笼资金的意愿。传统渠道如KA、BC 超市受社区团购冲击明显。今年以来，海天为代表的调味品厂家逐步转变态度，开始与平台商接触合作，目前对不同产品采取不同策略。对于大单品，限制恶性低价，希望稳住线下渠道整体价盘；对于非常规产品或规格，允许较大幅度的低价销售。随着调味品头部企业态度转变，以及社区团购平台竞争转向有序，各平台商恶性低价竞争的情况边际改善。在社区团购兴起初期，大量中小区域品牌积极入局，短期分流头部品牌的份额。我们认为随着头部品牌拥抱社区团购后，其份额有望恢复，并且参考电商等渠道，中长期社区团购渠道的集中度有望超越传统线下渠道。

???　　冷冻烘焙：拓展品类下的潜力空间较大，奥昆综合服务能力制胜。本周我们与行业专家交流反馈如下：1）行业仍有较大拓品空间。目前国内的冷冻烘焙仍以不需要发酵的中式点心为主，例如蛋挞皮、饼类、起酥类等。含奶油的冷冻西点类（慕斯蛋糕等）以及需要发酵的冷冻面团类在国内体量占比相对较小。这部分受限于生产技术难度更大、对冷链冷库运输存储温度控制要求更高等因素。我们认为随着技术设施的完善，烘焙消费习惯的深化，更丰富的冷冻烘焙品类能为行业空间带来增长。2）立高奥昆工厂布局最完善，销售团队以服务能力制胜。我们了解到冷冻烘焙主要企业包括：济南高贝、江西鑫万来、广东元宝、蓝彪、新迪嘉禾、维益等。其中，济南高贝、江西鑫万来、广东元宝、蓝彪等主要通过经销商对接下游烘焙坊，体量从大几千万到5-6 亿不等。新迪嘉禾主要以定制化服务大客户，如星巴克等。维益在冷冻烘焙上主要做冷冻慕斯蛋糕，供给餐饮、酒店渠道。奥昆作为行业龙一，工厂布局最完善，河南基地建成后布局横跨南北区域，同行工厂则多集中在一个区域。

???　　同时，公司销售团队规模较大，对终端服务能力强。这主要体现在奥昆销售团队会为下游烘焙门店做产品的综合营销方案，帮助下游提高营业额。同时会在一个区域以一个标杆性连锁门店作为试点，从点向面扩散自身产品影响力。3）如何看待烘焙下游连锁门店自建工厂对冷冻烘焙企业的挤压？首先，我们认为在连锁化率提升的背景下，进一步拆分结构分为高度集中，即大型连锁门店占比较大（如上百家连锁门店的烘焙品牌占据行业主导）和中型集中，即区域性连锁门店占比较大（如几十家连锁门店的烘焙品牌占据行业主导）两种情况。前者品牌会自建中央工厂为自己供应大多数产品对三方冷冻烘焙企业形成一定压力，后者自建工厂的规模有限，自供SKU 数量不多，产品更新迭代需更改产线，经济性稍差，因此仍会依赖第三方冷冻烘焙企业。目前来看，国内以区域性连锁门店为主。我们认为饮食习惯差异+各区域已有相对强势品牌背景下，行业难以走向高度集中的局面。其次，下游餐饮渠道丰富度日益提升，餐饮、酒店、新式茶饮、商超便利店等都逐渐成为冷冻烘焙企业的下游客户。

???　　安井食品：理性看待近日大幅回调。安井近日调整主要系市场对Q2 业绩担忧，公司经营情况良好，6 月继续稳定增长。公司Q2 在去年低基数下仍然有望平稳增长：

???　　收入端，我们预计Q2 在高基数下仍能做到增速25%左右。C 端在商超渠道整体人流下滑背景下受影响，但公司渠道BC 兼顾，机制灵活，疫情后餐饮B 端逐渐恢复，预计Q2 餐饮端同比20 年有50%左右增速。业绩端存在一定压力主要系去年疫情特殊背景下：1）费用大幅削减导致净利率基数较高所致。2）高毛利产品锁鲜装快速爆量，占比提升带动整体毛利率水平提高。今年来看，公司销售费用投入加大，但在B 端布局中高端产品，削弱锁鲜装占比下降对毛利率的影响，同时管理费用中股权激励费用下降。整体看业绩增速慢于收入增速。公司短期业绩因为特殊因素承压明显，但中长期战略布局清晰，预制菜按步推进。回调带来布局机会，我们长期仍然看好公司发展。

???　　晨光生物：稳健经营，盈利水平相对稳定。1）主力品种稳健经营：叶黄素价格回调后，销量比去年有增长。原料于每年6 月开始新一季采购直到9 月，因此目前仍在进行原料采购，略有缺货。辣椒红原料成本锁定，受原材料价格上涨影响，辣椒红产品价格略有上涨；辣椒精则受印度疫情影响格上涨，价格维持高位，收入增幅较大，毛利率维持稳定。2）多品种增长势头良好：我们预计花椒胡椒提取物受下游餐饮恢复带动4-5 月量增30-50%，；预计甜菊糖量增长较快，但是行业竞争较激烈，价格战压制盈利水平，今年已有部分厂家退出，格局拐点或已出现；番茄红素开发在番茄火锅中的新应用，未来放量可期；工业大麻下游需求未见大幅提升，销量稳中有增。3）赞比亚基地试种按计划进行，目前试种原材料会在当地直接销售，这两年开始自建产能，未来在当地种植生产加工后或可进一步扩大公司成本优势。同时，棉籽蛋白业务剥离后也正稳定推进。

???　　7 月推荐组合：五粮液、洋河股份、绝味食品、中炬高新、青岛啤酒、伊利股份。

???　　当月内涨跌幅分别为五粮液(-9.41%)、洋河股份（-9.30%）、绝味食品（-9.24%）、中炬高新（-4.81%）、青岛啤酒（-16.43%）、伊利股份（-6.84%），组合收益率为-8.20%。同期上证综指下跌1.87%，组合比上证综指涨幅低6.33%。

???　　投资策略：我们认为，食品饮料板块进入了百花齐放的投资时刻。一方面，核心资产具备长期投资价值，重点推荐茅五泸/华润啤酒/榨菜/伊利/古井/海天/青岛啤酒/洋河/双汇等行业龙头；另一方面，部分子行业进入高速增长阶段，如：奶酪、复合调味品、酱酒等，可重点推荐次高端白酒、绝味、复合调味品、安井等；与此同时，中小市值公司经历了去年经营的调整以及前几年估值的调整，业绩有望加速，估值亦有望提升。如爱普、天味食品、口子窖等

???　　风险提示：全球疫情扩散风险、外资大幅流出风险、食品安全。,有点高 ,12.11 ,12块 ,不敢买是对的 但是是不能原谅的错误 ,是 刘晓裴