002839讲解其中2.2 亿元用作建筑设计服务中心建设

　　2020 年7 月28 日，华阳国际发布可转债发行公告，计划发行4.5 亿元，其中2.2 亿元用作建筑设计服务中心建设，0.6 亿元用于装饰设计服务中心建设，1.7 亿元用于总部基地建设。

???　　条款设计中规中矩，起始转股价25.79 元，平价101.6 元，债底为80.8元，纯债YTM2.92%，债底保护尚可。华阳转债下修条款触发条件为“15/30，85%”；条件赎回条款触发条件为“15/30，130%”；条件回售条款触发条件为“30，70%”。7 月27 日，华阳国际收盘价为26.2 元，对应华阳转债平价为101.6 元；债底方面，使用6 年期AA-中债企业债到期收益率作为折现率，债底为80.8 元；纯债YTM 为2.92%，债底保护尚可。

???　　装配式设计逐步推广，公司竞争优势明显。目前我国装配式建筑处于发展初期，装配式建筑比例不足5%，根据住建部发布的《建筑产业现代化发展纲要》，2021 年-2025 年我国装配式建筑占新建建筑的比例要达到50%以上。

???　　华阳国际2004 年启动装配式建筑的设计研发，先后参与了8 项省部级、市级和企业级的专项课题研究、25 项行业技术标准的制定以及12 项标准设计图集的编制，已经在全国15 个城市完成近百个装配式建筑项目设计，总建筑面积超过1000 万平方米。公司装配式设计能力全国领先，有望在行业变革中占据先机。

???　　建筑设计行业集中度偏低，公司依托优质客户资源市占率有望提升。公司深耕华南市场，2019 年华南地区营收占比达80%，区域市占率约为30%。我们认为建筑设计行业集中度偏低，未来公司市占率有望进一步提升。一方面，公司与万科、华润、保利、招商、恒大、融创、龙湖、金地等知名房地产开发商保持密切的合作关系，随着房地产行业头部化加剧和装配式建筑在全行业的推广，公司在华南地区市占率将进一步提升；另一方面，公司在本地化优势的基础上，依托品牌优势和良好口碑，业务逐渐辐射至全国其他区域，公司与全国性品牌开发商的密切合作关系，将推动公司业务的全国性布局。

???　　16 年以来业绩进入上升通道，营运能力良好，毛利率处于行业中上游。2016年以来，公司历年营收、归母净利润均保持正增长。2020Q1 受新冠疫情影响，公司亏损0.26 亿元，随着疫情影响逐步消退，下游建筑行业完成复工复产，公司业绩将重回增长。盈利能力方面，2019 年华阳国际毛利率为31.4%，在同行业上市公司中排名第二，公司历年来毛利率均处于行业中上游，盈利能力出色；营运能力方面，2019 年公司管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为9.5%、2.5%和-0.1%，并且近年来公司三费占营收比例持续下行，显示出公司经营效率越来越高。

???　　建议积极申购。截至7 月27 日收盘，华阳转债转股价值为101.6 元，存量建筑装饰转债中转股价值位于95 元-105 元之间的共2 只，参考可比转债情况，预计华阳转债上市首日转股溢价率中枢为[10%，12%]，对应价格中枢[112 元,114 元]。华阳转债原股东每股配售2.3 元，假设60%原股东参与优先配售，网上有效申购户数为500 万户，则网上申购总额度为1.8 亿元，预计中签率为0.0036%，顶格申购中一签的概率为3.6%，建议一级市场积极参与申购，二级市场也可关注。

???　　风险提示：装配化推进不及预期，疫情发展超预期。

5月空调产量/内销/外销量为1712/1053/709万台，同比分别+14.6%/+19.7%/+5.6%，单月内销量再次突破千万台，再创历史上5月内销量新高。1-5月内销量/出口量为4139/3331万台，同比增长22.2%/+6.2%，内销出货表现超出预期。格力电器、三花智控lLX